【決定是這么說的】

“健全多層次資本市場體系，推進股票發行注冊制改革，多渠道推動股權融資，發展并規范債券市場，提高直接融資比重。”

——《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》之三，加快完善現代市場體系

在國內A股市場IPO暫停一年之際，十八屆三中全會明確提出了“推進股票發行注冊制改革”的方向。

“股票發行推行注冊制將釋放市場活力，肯定是一件好事，但好事要辦好，還有很長的路要走，還需要很多的配套制度。”記者采訪的多位股民都表達了這樣的觀點。

多位分析師則更多關注注冊制改革的配套問題，“注冊制度實行后證監會如何監管？退市制度的市場化如何實施？”他們表示，這些問題不解決，發行的注冊制改革就不可能成功。

從這個意義上講，股票發行注冊制改革將是一個較長的過程。

【專家是這么看的】

需先做頂層設計，再緊跟一系列配套條件

專家名片：李興建，浙江大學金融研究院、省金融研究院中國私募股權研究中心副主任

有些事應交給市場管

李興建認為，這是1990年證券市場成立以來，從審批制到核準制之后，發行制度的又一次重大變革。在審批制時期，“批”是核心，是完全的行政手段；隨著市場的發展，發行制度從審批制過度到審核制，核心在于“準”，強調市場的準入條件，但從法律框架上看，表面上帶有市場化性質，實質上還是需“經國務院證券監督管理機構或者國務院授權的部門核準”。政府為了防范可能出現的風險，設立了一些發行條件，諸如公司需“具有持續盈利能力，財務狀況良好”、 “最近三年財務會計文件無虛假記載，無其他重大違法行為”等等。其實政府沒有必要也沒有能力代替市場對風險、投資價值進行判斷。

“股票漲得快了，要把它打下來；股票跌得多了，又怕投資者太受傷。這樣，政府就(容易)成為上漲和下跌的調控者，就像雙面膠一樣。”之所以2007年5月29日半夜上調印花稅(注：2007年5月29日，財政部調整證券(股票)交易印花稅稅率，由1‰調整為3‰。市場受到影響，滬深兩市雙雙遭受重挫)就是怕股票上漲過快，風險累積。政府沒有厘清與市場的邊界。政府作為行政者的職責，應該是通過合法有效的監管，維護和保證市場的公平、公開與公正。政府在監管上不能“缺位”，在發行上不能“越位”。這也是為什么證監會要推進股票發行注冊制改革的原因。

當然，這需要先完成頂層設計。要實行注冊制，必須要修改現行《證券法》中有關發行制度的相關條例。這需要一個過程。

需要一系列配套改革

對注冊制最形象的表述就是“好人舉手”(即“你申明是好人，承諾遵紀守法，并接受監督”的制度。2001年出現在證監會《關于申請設立基金管理公司若干問題的通知》中，其實質是“自律承諾”)。李興建說，注冊制的相關規定與條文是清晰明了的，如證監會主席肖鋼所言，實行注冊制需要一系列配套的條件，資本市場各類參與主體的責任，加強各類參與主體的能力。所有參與者要有極強的法律意識，一個規范嚴格的法律環境非常重要。

其中最重要的監管核心在于信息披露，這也是股票發行注冊制存在的基礎。從監管監督講，“該說什么、不能說什么、什么時候說、你說了什么”都將成為“呈堂證供”。

而現實操作層面上，因為信息披露難以窮盡，游走在法律邊緣的灰色地帶恐怕很難消除，會是個難題。

李興建提到，在中國人的習慣中，有事無事吃餐飯聚個會聊個天再談點股市是家常便飯。未來，飯桌會不會成為信息披露違規的高發地帶？

對投資者而言

風險識別尤為重要

肖鋼表示，未來證監會職能將轉到“兩維護一促進”。“兩維護”就是維護公平、維護投資者，特別是中小投資者的權益；通過“兩維護”促進資本市場長期穩定健康的發展，由過去的審批者，轉變成真正的監管者。

李興建特別提醒，注冊制環境下，任何公司不管何種風險，風險有多高，只要完成注冊制的相關條文都可以發行證券。即使發行人歷史上有重大違法違規記錄，存在重大法律糾紛面臨巨大或有債務，或處于風險高的新行業，長期未能盈利等風險，只要進行充分披露，就可以發行證券。這樣一來，投資者的市場風險識別能力尤為重要。在當下的中國股市，一般的股民對“或有負債”的含義都可能尚不理解。

還有一點，眼下不光“過會”的企業，僅在滬深兩市排隊等待IPO上市發行的企業就有761家。發行制度改變后，“IPO堰塞湖”里的股份將會大幅增加，供給增加了，估值水平下降是大概率事件。同時，在注冊制背景下上市無需盈利約束，因此市場總體盈利水平存在下行的風險。

李興建還說，習慣于炒ST的投資者也要注意了，今年通過重組、并購等手段大量暴漲的個股不少，注冊制后殼資源不再稀缺，殼資源今后會不再值錢，而退市的風險會大幅增加。

【分析師是這么看的】

華西證券分析師齊利民：

券商將會參與制定合理的上市價

雖然未來的注冊制將使想上市的企業不用在監管部門排長隊，上市門檻降低了，但最終能否成功發行卻要看市場“臉色”。

齊利民表示，“企業上市前承銷商會進行推銷，能否順利推銷出去，不在于這個企業的股價高低，要看市場認不認可。券商對于申請上市的公司的審核也將更嚴格。券商將會與申請上市的公司制定出合理的上市定價。這對于投資者無疑是有利的。”

宏源證券分析師李青：

完善退市制度是必要條件

“股票發行注冊制首次列入中央文件，將對我國資本市場帶來重大影響，對于證券市場的發展特別是市場化具有指導性意義。雖然市場對此有了充分解讀，但大家也必須看到仍面臨很多難題需要解決。”早報證券顧問、宏源證券分析師李青告訴記者，注冊制改革涉及A股定價機制的改變，雖然直擊股市要害，但實施之后也并非包治百病的良藥。自股市建立以來，新股發行制度改革已反復了近十次，注冊制改革將是一個長期目標，是一個通過摸索、試點、修正的循序漸進過程，預計將有較長的過渡期和試點期。

實現股票發行的注冊制改革，要克服幾道難關，其中，退市制度的真正完善是走向注冊制的必要條件。之前監管層雖然多次強調嚴格執行退市制度，但最終還是雷聲大雨點小，市場“烏雞變鳳凰”故事不斷上演。注冊制將使證券市場的“進”實現市場化，但“出”也需嚴格執行，才能真正實現優化市場結構和資源配置。

國泰君安杭州營業部總經理許斌：

當前不宜盲目放寬IPO標準

注冊制度下，市場新股大量增加，無疑也會大大增加投資的風險和難度，因此對股民而言也不能算是大利好。

“注冊制改革對A股肯定是會產生巨大影響的，但由于時間還很久遠，對市場影響目前很難判斷！”國泰君安杭州營業部總經理許斌告訴記者，僅僅進行發行制度的改革，難以解決目前市場上存在的諸多問題，目前A股市場上一些操縱市場、信息披露不規范的現象頻發，在這一背景下盲目放寬IPO標準無疑是不可行的。

【民間期待ING】

制度完善才能給投資者信心

“市場歸市場，監管歸監管，股民的兩極分化會開始加劇，好的企業會在市場中被股民追捧，而企業經營不好的，就會被市場淘汰。不會再有ST與殼資源這些東西了。”股民老張有十多年的炒股經歷，每天做短線交易。

老張認為，發行注冊制的推行，暫時不能明確地用“利好”或“利空”來衡量，只能說讓市場決定企業上市，可能不會再有目前這種“三高”(高價發行、高市盈率和超高募集資金)的弊端了。他表示，注冊制推行前，必須先有退市制度的完善。因為如果實行注冊制，新股上市大漲不敗的神話也要破滅了。“只有完善的制度，嚴厲的監管，才能讓股民更加愿意去投資，讓資本市場發展得更加健康。這樣，大家投資才有信心。”

只要監管到位，散戶們就會放心

“推行股票發行注冊制后，上市公司數量將大幅增加，投資者勢必要投入更大的精力，但是，不管執行什么制度，自主調節加上完善的制度，才能保證一個市場的正常運轉。”有著8年股齡的股民譚為銘認為，無論發行制度怎么改革，關鍵還是要維護好市場的公信力。“即使以后入市門檻降低了，只要相關部門能真正監管到位，信息公開透明，少幾個空殼公司，散戶們也會比較安心。”

未來，高價小盤股要小心了

記者又聯系了之前采訪過的職業股民趙女士。她表示，IPO注冊制改革值得投資者期待。不過，她認為，一旦改革實行，對A股不同板塊的影響不同。未來實行注冊制的話，不但意味著會有大量新股上市，而且這些新股上市的價格會非常便宜，對主力資金的吸引力無疑是非常大的。因此，對于目前仍高高在上的小盤股來說，反而要警惕比價效應帶來的巨大壓力，而對于那些低估值的權重股可能會出現價值回歸。